WHEN SAFETY HURTS Publié à l'origine le 03-10-2022 en anglais uniquement, ce billet traite de la sous-pondération du Groupe Financier Ballard Mudge portefeuille d'actions canadiennes ciblées dans les valeurs de matières premières et de son impact sur la performance.  À partir de la mi-2023, tous les nouveaux articles du blog seront publiés en anglais et en français. 

 

Quand la sécurité fait mal

Je me suis toujours tenu à l'écart des investissements dans les matières premières.  Il est difficile de comprendre comment ces entreprises planifient l'avenir alors qu'elles sont les ultimes preneurs de prix.  Il est évident que les entreprises elles-mêmes ont du mal à planifier en fonction des dépréciations qu'elles subissent à la fin de chaque cycle des matières premières.

 

Le problème de ce secteur est parfaitement illustré par le modèle d'entreprise apparent des sociétés d'énergie à dividendes élevés.  Ce modèle est à peu près le suivant 

 

1.         Lever des capitaux

2.         Forer quelques trous. 

3.         Extraire le pétrole

4.         Vendre l'huile sur le marché

5.         Verser des dividendes

6.         Répéter l'opération

 

Comment créer une valeur actionnariale durable tout en épuisant ses actifs et en versant des dividendes insoutenables ? 

 

L'entreprise du secteur de l'énergie n'a aucun contrôle sur la quantité de pétrole qu'elle trouve, sur le temps qu'il lui faut pour trouver le pétrole et, surtout, sur le prix auquel elle vendra le pétrole à l'avenir. 

 

Les sociétés minières ne sont guère différentes.  Elles ont elles aussi des projets de matières premières à long terme, comme le secteur de l'énergie, mais elles sont exposées à des risques "géopolitiques" plus élevés.  Leurs projets peuvent être situés dans des régions reculées du monde, dirigées par des despotes qui ont un goût prononcé pour les pots-de-vin onéreux et les fruits de la nationalisation des ressources naturelles. 

 

C'est en 2019, après la fusion entre Barrick et Randgold, que j'ai été le plus proche d'acheter une société minière.  J'ai lu que Barrick prévoyait un changement radical dans sa façon de penser.  Au lieu de s'efforcer de devenir la plus grande société d'extraction d'or, elle allait se concentrer sur la rentabilité.  Imaginez un peu !  Malgré tout, je n'ai pas pu me résoudre à le faire.  C'est une activité trop difficile.

 

Nous avons déjà mentionné que notre processus de détermination de la valeur des entreprises consiste à projeter les bénéfices qu'une entreprise réalisera dans cinq ans.  Nous estimons ensuite le montant que les investisseurs devraient être prêts à payer pour ces bénéfices futurs et nous actualisons la valeur à aujourd'hui à un taux qui nous permettra de gagner au moins 15 % par an.  Cela est impossible avec les sociétés de matières premières en raison de la volatilité des matières premières et du prix des actions.  Les estimations de bénéfices ne vaudraient pas les pixels avec lesquels elles sont tapées.

 

Le fait d'éviter les matières premières nous a sauvés par le passé et nous aide à dormir la nuit.  Nous avons largement évité le carnage qui s'est produit en 2020, lorsqu'il est apparu que les Saoudiens avaient tenté d'évincer leurs concurrents des marchés dans une mer de pétrole bon marché.  Nous avons également évité l'effondrement des prix du pétrole en 2018. 

 

Cependant, au cours des six derniers mois, les rôles se sont inversés.  Les matières premières sont en vogue.  Le risque est désormais sûr. La hausse est la nouvelle baisse.   Pas de marges durables = gains.  Des avantages concurrentiels solides, non merci !   Les matériaux et l'énergie sont les seules valeurs sûres.

 

Dans le cycle actuel, nous n'avons pas assisté aux investissements excessifs qui ont marqué les précédents booms pétroliers, mais le fait d'éviter les matières premières nous a sauvés par le passé et nous aide à dormir la nuit. Nous avons largement évité le carnage qui s'est produit en 2020, lorsqu'il est apparu que les Saoudiens avaient tenté d'exclure leurs concurrents du marché dans une mer de pétrole bon marché. Nous avons également évité l'effondrement des prix du pétrole en 2018.

 

J'ai été très tenté d'acheter Peyto Exploration & Development Corporation en novembre 2020, lorsque les actions tournaient autour de 3 dollars. Peyto Exploration est un producteur de gaz naturel à faible coût où la maîtrise des coûts semble être un insigne d'honneur porté par toute l'entreprise. Dans le monde des matières premières, le coût est le seul avantage à poursuivre.

 

À l'époque, j'avais pris la décision de ne pas investir dans ce portefeuille en raison de la volatilité et des risques ESG supplémentaires qui en découleraient.

 

Depuis lors, et en particulier au cours des six derniers mois, les rôles se sont inversés. Les matières premières ont le vent en poupe. Le risque est désormais sûr. La hausse est la nouvelle baisse. Pas de marges durables = gains. Des avantages concurrentiels solides, non merci ! Les seules valeurs sûres sont les matériaux et l'énergie. Même les vieilles obligations ennuyeuses ont perdu de la valeur !

 

 

                                                                                                     

 

 

 

 

Les secteurs où les avantages concurrentiels ont longtemps prévalu, tels que les biens de consommation de base, les biens de consommation discrétionnaire et les technologies de l'information, sont tous tombés en disgrâce et ont perdu de la valeur.

 

Il s'agit là des distorsions que la hausse de l'inflation, l'augmentation des taux d'intérêt et la guerre ont sur les marchés.

 

Les actions de Peyto Exploration sont passées à 10,68 $ à la fin du mois de février, ce qui représente une plus-value de 256 %. La société a également versé 0,21 $ par action en dividendes au cours de cette période. Il semble que Peyto ait établi un calendrier de versement de 0,05 $ par mois ou 0,60 $ par an. Sur la base du prix d'achat de 3 dollars, cela représente un rendement annuel supplémentaire de 20 % rien qu'en dividendes.

 

Il est vrai que j'aurais dû réduire la taille de la position pour éviter qu'elle ne prenne trop d'importance dans le portefeuille.

 

Pire encore, l'achat de cette position aurait réduit la volatilité du portefeuille au lieu de l'augmenter. L'énergie et les matériaux étant pratiquement les seuls secteurs à prospérer en 2022, l'ajout de cette position aurait en fait réduit la volatilité du portefeuille.

 

Il est facile de voir ces erreurs en regardant dans le rétroviseur. J'aimerais seulement que la ceinture de sécurité ne nous fasse pas si mal.

 

Il est impossible de savoir combien de temps dureront les conditions actuelles du marché. Une chose est sûre cependant. En fin de compte, les avantages concurrentiels durables

 

 

David Mudge,

Gesionnaire de Portefeuille

CIBC Wood Gundy

 

 

Pour en savoir plus, veuillez consulter notre site web à l'adresse www.BallardMudgeFinancialGroup.com ou nous contacter directement à l'adresse David.Mudge@cibc.ca